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                    • “股權投資+全流程把控”,房地産長效機制下的發展之道

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                      2019-08-02 18:34

                    • 未來像平安不動産一樣既有精准的行業周期判斷,又有嚴謹的投後管理的中國企業也許會像春筍般湧現,並將爲行業轉型發展帶來一股新的磅礴力量。

                      房地産嚴監管帷幕拉開,如何緩解開發商償債壓力?如何保障項目的現金流支持?開發商如何與合作方同心同德,操盤獲取最大利潤?這些都是房地産債務投融資難以解答的問題。

                      鬥轉星移,不動産股權融資已取代債務融資成爲未來新趨勢。在這條賽道上,一些先行的探索者經過多年的深耕和積澱,已經呈現出了“股權投資+全流程把控”的樣本模式,在房地産長效機制下,可謂領行業之先。

                      股權投資成“朝陽”模式

                      房企債台高築、融資通道收縮,國內盛行的兩種不動産投資模式都出現了爭議。

                      第一種是“開發商全鏈條管理”的模式,這種初始的投資模式下,開發商需要自己找錢找地,設計、開發、銷售、物業全部自己“包圓”。擴張過快、資産過重很容易導致開發商周轉不靈,現金流緊缺。在“房住不炒”的中央定調下,地産行業政策出現明顯轉向,開發商回籠資金壓力增大,以貸養貸、寅吃卯糧已是常態,過高的財務杠杆已成開發商“活下去”的最大阻礙。

                      根據國泰君安證券研究,地産行業成爲過去十年以來爲數不多的杠杆持續大幅上升的行業。2007年至今,行業資産負債率從60%左右大幅上行至80%,一舉超過建築行業,成爲全行業資産負債率最高的存在。根據Wind統計,135家上市房企的負債總額到2019年一季度突破8.5萬億元,現金流爲正的企業只有51家,占比僅爲37.78%。在其中,中小開發商杠杆率高于大型房企,現金流更爲吃緊,行業分化態勢逐步形成。

                      當然這種模式下開發商可以選擇同業合作共同開發的模式“抱團取暖”,但是往往由于爭奪操盤權和並表問題,難以合作共贏。

                      第二種是“開發商+金融機構”債權融資的模式。在這種模式下,房地産前融依托信托、私募等機構的非標融資,地産項目得以解渴。然而繼土地儲備貸款在2016年被國家明令禁止,監管要求開發貸滿足“432”合規要求之後,近期房企海外發債、非標融資也紛紛遭遇控量,房企資金邊際上呈現收緊態勢。多位房地産和金融業內人士表示,下半年融資成本走高是必然趨勢。目前已經有個別房企的海外發債融資利率突破15%。

                      在國家的嚴調控政策下,銀行理財、信托計劃等非標融資途徑接連受限,此時合作開發模式提升合作杠杆便成爲一種較優的選擇,不動産股權融資將成爲未來不動産的主要融資通道之一。正如近日平安不動産有限公司董事長兼CEO鄒益民所說,資金密集型是不動産行業的標簽,不動産投資、股權投資已經成爲未來的發展趨勢。

                      “國內不動産股權投資還處于發展期,這個股權投資也許是未來房企新的合作夥伴。從全球不動産投資收益來看,不動産投資一直都是各項投資裏邊不錯的選擇。在中國從政策導向和投資者的需求來看,根據國際市場上發展的經驗,從不動産投資價值各個維度不動産投資空間和發展空間還是很大的。”鄒益民表示。

                      “真股權”之辨

                      遺憾的是,國內不動産股權投資中,真股權投資少,明股實債多。

                      “明股實債”融資主要是指以股權形式投資,同時以獲得固定收益及遠期本金有效退出爲實現要件,交易結構的SPV主要包含資管計劃、信托計劃和私募股權基金。之所以這樣做,是爲了降低賬面財務杠杆,優化合並報表;但是無形中也推高了房企負債風險,而且隱性債務容易造成對房企償債能力的高估,導致風險的雪球越滾越大。

                      但真股權不會産生這樣的情況。以平安不動産的股權投資模式爲例,作爲項目的財務投資人,平安不動産不需要項目操盤權,能夠給予合作合作夥伴自由發揮的空間,且其核心投資團隊多來自金融、地産行業,在項目運營過程中既懂得金融機制,又與合作方目標一致——項目取得更高溢價,從而實現股權回報最大化,因此往往能夠與和合作夥伴形成“命運共同體”。

                      這樣的真股權投資模式,能夠有效彌補房企與金融機構偏債類合作的弱點。在債權類合作中,投資方相對于項目收益更關注安全性,這是因爲收益回報固定,不會隨著項目收益增長而上浮,因此房企的經營思路會受到金融機構的掣肘,而金融機構大多對于地産行業不甚專業,關注更多的是項目風險和撥備計提,經常與合作夥伴産生龃龉。

                      此外,與偏債類合作相比,真股權投資對安全性的追求體現在切實的風險共擔,其風險承擔性及韌性更佳,在安全的底線之上還能追求富有更大彈性與成長性的價值空間。

                      據筆者觀察,作爲目前行業內專注于不動産投資及資産管理的平台,平安不動産的股權投資建基于幾方面的核心能力:

                      一是房地産全價值鏈的投資能力,能夠敏銳地發掘優質項目,並在行業價值鏈的各個環節捕捉投資機會。

                      二是全生命周期的投後管理和資産管理能力,所有的項目都是由合作方去操盤,平安不動産作爲財務投資人,彙聚優質資源,做好全流程的品質把控與主動管理,雙方共擔風險、合作共贏。

                      三是全方位的風險控制能力,在完善的風控體制機制下,對資金挪用、成本超支、售價下跌、進度滯後等項目風險“嚴防死守”。

                      这种真股权模式越来越受到合作夥伴的欢迎。而投身真股权投资的平安不动产发布的财报显示,2018年归属于母公司所有者的净利润同比增长153.2%,归属于母公司所有者权益增长16.8%,总资产增长29.0%,资产管理规模超3400亿元,同比增长17.0%。这些业绩数据,也映证了平安不动产“专业 共赢”的发展理念。

                      一位金融機構資深人士表示,目前商業銀行的私人銀行、信托機構都在做房地産股權轉型;政策調整是個催化劑,預計下半年債權類房地産信托代銷將適當減少,股權類業務將增多。股權與債權相比而言,要更加注重存續期管理、信息披露,因此對管理人的要求比債權更高,頭部管理者會更加受到歡迎。

                      如何“修煉內功”

                      隨著各家機構獲取資産能力和管理水平的逐漸分化,行業資源向頭部集中是不爭的事實。加之近年來外資不斷湧入中國不動産領域,“修煉內功”作爲緊迫事項已經提上日程。

                      外資沒有錯過新興市場中最耀眼的中國機遇,近年來亞洲、美國、歐洲基金不斷進入中國,瞄准上海、北京和粵港澳大灣區。比如凱德投資上海北外灘的雙子塔項目,黑石投資上海的長泰廣場項目等。

                      其中有個不可忽略的存在就是2006年就開始進入中國的鐵獅門——世界一流的房地産開發商、運營商和基金管理公司。事實上,鐵獅門是外資參與中國房地産方面,規模做得非常大的代表之一,在華開發體量超過兩百多萬平方米。鐵獅門高級董事總經理、中國區首席投資官陳志超曾這樣描述過鐵獅門的獨到眼光:“在中國的投資策略貫穿著一條主線,就是更關注中國的一線城市,如北京、上海、廣州、深圳。其次,我們一直關注的是地鐵或者大型交通樞紐上蓋的項目,地鐵上的房地産項目最終很難複制,但中國可能還有大量的在建地鐵。我們認爲在交通樞紐上的項目具有重要的價值,如果我們要開發,一定是在那些區域開發。”

                      鐵獅門在策略上是相對中性和偏保守的,所以通常情況下都是用鐵獅門品牌的號召力,尋求和當地的合作夥伴成立合資公司,以鎖定相對優勢的價格。因此,從合規、風控的角度來看,鐵獅門是一家很穩健的公司。

                      眼光和穩健,是不動産投資成功的兩大“護身符”。本土企業要“修煉內功”,在競爭激烈的市場環境中致勝,尤需做到這兩點。

                      依舊以筆者所觀察的平安不動産爲例。在選擇項目和合作方的眼光上,雖然平安不動産不參與項目直接操盤,但是對項目所有信息掌握第一手資料,因此會從定量的維度考慮項目的成本控制、溢價水平、營銷能力和投資收益回報,並進行綜合排名;還會從定性的角度對合作方的多個維度進行評價,包括工作效率、問題解決能力、工作流程的控制能力等。

                      在保證項目穩健運行方面,平安不動産也有“金融+地産”專業背景的獨立的投後管理團隊,“全流程”參與到項目中,爲項目“保駕護航”。爲了實現“全流程把控”,平安不動産會進行項目宏觀層面及項目日常經營兩個維度的管理,確保投後管理“嵌入其中”。從投資到管理,再到退出,從相關流程、規則和制度的制定,再到落地執行,平安不動産總部與區域公司的投資管理、投後管理團隊有著高效的協同,在嚴守風控底線的前提下,最大程度保障項目預期回報的實現。

                      大行情下平安不動産的理念依舊是保持穩健增長。平安不動産相關人士表示,在政策背景下,雖然目前股權投資的機會明顯多于以前,公司對于項目的主動選擇權更大,但也要選擇最合適的合作方、最合適的時間點,優中選優,一步一個腳印地推進不動産股權投資落地。

                      在房地产长效机制进一步深化的环境下,监管对非标融资和海外发债的收紧即将为不动产股权投资开辟一片蓝海。未來像平安不動産一樣既有精准的行業周期判斷,又有嚴謹的投後管理的中國企業也許會像春筍般湧現,並將爲行業轉型發展帶來一股新的磅礴力量。

                      審校:徐耀輝



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